全球科技股抛售潮背后:指数基金迅猛扩张

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上周四,苹果市值突破1万亿美元,带动美股上涨。但是投行警告称,纳斯达克指数可能在目前的水平暴跌15%。
摩根士丹利美国资本市场策略师MichaelWilson认为,目前股市正在进入一个螺旋下跌的阶段,纳斯达克将继续向下调整15%以上。
随着美股公司财报的陆续公布,美股市场也经历了跌宕起伏。上周,Facebook公布财报后,股价连跌三日,市值蒸发1360亿美元。


这引发了市场对于互联网企业是否即将进入回调期的辩论。在全球市场上,截至上个月底,中国互联网巨头腾讯股价已经从年初的高位下跌25%,市值蒸发超过1400亿美元。仅今年7月,腾讯股价就下跌近10%,进入回调期,并创下2014年以来的最大单月跌幅。
不过笔者注意到,尽管美国科技股在标普500及纳斯达克指数中的权重以及腾讯在恒生指数中的权重都非常高,但导致科技股下跌的背后原因不尽相同。
新一轮美国科技股的抛售潮反映的是与指数挂钩的被动式投资基金势力的扩张,并在价值投资者和指数基金中间划了一道分水岭。
所谓被动式基金,也叫指数基金,基金经理选择特定的指数成份股作为投资对象,试图复制指数的表现。指数基金经理所配置的资产比例也要与指数中的成份股的权重相对应。
比如,美国科技股风向标FAANG(脸书、苹果、亚马逊、奈飞及谷歌)占据了标普500指数中12%的权重,以及纳斯达克指数中高达27%的权重。如果纳斯达克指数下跌,那么基金公司就要进行被动式的管理,通过抛售部分股票来维持相应的权重,哪怕这些股票的基本面没有问题,也会面临抛售。
相反,当指数不停往上涨,基金经理也要被迫跟随买入权重大的公司股票,即便那些公司的基本面并不好。这样一来,这些公司的股票就会一直被推涨,甚至出现高估。
这就会导致一个现象:当大量资产流入到被动式基金的资产配置中时,一个指数中权重偏高的股票价格在市场涨的时候会跟涨,在市场跌的时候随之下跌,反而与其基本面没有太大关系。但这一现象并不是此轮科技股推动的牛市中所特有的,这样的情况也曾出现在2000年那轮互联网泡沫前。
在上世纪90年代末,很多价值投资者相信科技股的价值被低估,大举买入。今天,当价值投资者大举买入FAANG股票时,他们也面临着和2000年互联网泡沫破裂时同样的担忧。
和当年的互联网盛世一样,长达九年的牛市已经令美股市场投资者疲惫不堪,价值导向基金和指数基金的投资策略也开始产生分歧。价值投资基金经理转向动量投资,也就是所谓的强势股投资,而指数基金则被迫买入价格上涨过高的科技股。
一个更加值得关注的现象是,被动式基金的迅速扩张使得近年来被动买入的股票规模比以往任何时候都大,这主要是因为指数共同基金和ETF(交易型开放式指数基金)数量的增长。根据国际清算银行的统计,截至去年6月,被动式基金管理了约8万亿美元的资金,约占全球投资基金规模的20%,而十年前的这一比例仅为8%。ETF的增长更为迅猛,占到整个被动式投资基金的40%,十年前的这一比例是30%。
被动式基金数量增长的同时,聚焦价值投资的主动式基金规模则随之减少。这也意味着潜在的利益冲突将更为突出。ETF基金经理是以低成本、低佣金的模式盈利的,因此他们追求规模效应,把Facebook或者苹果这一类股票纳入ETF能够帮助他们实现这一目标,因为这类股票的流水很充裕。而正因为此,市场价格才被严重地扭曲了——价格与指数证券的关联度越来越高,而与公司基本面的相关性越来越小。
换句话说,如果将一个股票纳入某个指数,其实就等同于人为地让投资者去追捧这只股票。股票是否受欢迎,反过来会影响短期的股价。
不过,与2000年情况不同的是,今天的科技股都是一些收入和现金流强劲的大公司,它们拥有可靠的盈利模式,正是这些公司推动了整个科技板块的强势上涨。
最好的例子是谷歌。谷歌的资产负债表约1000亿美元,半年净收入126亿美元,而它缴纳的税费仅占税前收入的14.6%。也难怪谷歌引起欧盟的不满,最终被开出45亿欧元的罚单。
但被动式基金经理的投资偏好也会发生反转,腾讯就是一个例子。从目前腾讯股价下跌25%的情况来看,腾讯的跌幅比恒生指数跌得更厉害,因此这就不是指数基金被迫调整仓位的问题了,而是腾讯股票自身的问题。
这就会引发另外一种情况:腾讯跌了那么多,它在基金指数中的权重有可能会达不到腾讯在恒生指数中10%的权重,那么被动式基金经理要使其仓位与指数保持一致,只有两种选择,要么继续买入腾讯股票,要么卖出资产配置中的其他股票。
笔者认为,权重过大、风险偏好过高的公司股票未必能找到买家,尤其是在市场低迷的情况下,没有投资者会大手笔买入腾讯的股票。所以他们只能通过抛售其他股票以维持腾讯的权重。但这样一来,会导致恒生指数的其他股票面临抛售压力,这就是市场的多米诺骨牌效应。
本文转载自第一财经